大北农夯实打牢基础，为再次腾飞打下基础

　　我们参加大北农股东大会，并同公司董事长邵博士、财务总监薛总及董秘陈总交流了公司近况及公司经营策略。

　　夯实打牢，全线放缓。公司在连续四年高速增长之后，在遭遇行业低迷情况下，公司开始采取全线收缩战略，对现有的产能、人员以及营销资源的投放进行梳理，从高速扩张转向提升内部效率。

　　先，在营销人员的招聘方面，公司结束去年以来的逆势增长的局面，以维持现有的人员数量，加对现有人员的淘汰和提升现有人员的产出。而在服务方式上面，采取在经销商或大猪场驻点的方式，由增加经销商或大客户数量转向提升现有经销商或大客户的产量上来，同时节省营销费用。同时在会议营销费用投入方面，对规模和数量进行一定的削减，节省营销费用。而对应收账款方面，对客户的扶持采取尽量不超过去年的规模，维持应收账款规模的稳定。

　　我们认为，在行业低迷的情况下，如果公司为了维持销量增速的稳定，通过采用良种方式，一种价格战，一种为加大营销费用的投入;价格战会直接的反应单吨毛利减少，而在行业低迷情况下加大营销投入，则会带来定额的营销投入带来的销量增长低于预期，导致单吨的营销费用增加而减少单吨净利润。因此，在行业低迷情况下维持销量增速的稳定必然以损失利润增速为代价，并且销量增速越高对利润的损失越大。

　　同时，在应收账款即对客户资金扶持方面，其本质上仍然是一种价格战，相当于为客户支付财务费用的方式吸引客户，而在行业低迷期，客户资金链较为紧张，资金支持的方式也更为有效。但这不单会提升坏账风险，也会提升单吨饲料的财务费用;公司去年在使用超募资金的情况下，财务费用的增加额为超募资金的利息收入，而今年在公司超募资金使用完的情况下，对客户的信用支持依赖于公司的信用借款，因此公司对客户信用支持的成本提升，控制信用规模有利于节省公司财务费用。

　　总之，公司今年在行业低迷的情况下，虽然短期内对公司销量速增有一定影响，但有利于公司单吨饲料盈利的提升。同时，从管理上有利于化对现有人员的管理，提升公司内部的管理效率;财务上，有利于结束公司资产负债表恶化的局面，为行业转暖时公司的再次腾飞打下坚实的基础。

　　种猪、种子业务放缓，疫苗业务稳步增长。公司去年加大了种猪业务的投入，估计公司目前存栏种猪数量接近10000头。但在下游养殖低迷的情况下，种猪业务资产属性重、投入产出周期长等弊端也显现出来;且行业低迷时滞销较为严重，因此公司也对放缓了种猪业务的投入。

　　而种子业务在农华101表现低于预期的情况下，公司从战略上放弃了相关品种的销售，而是更加期待有新的新的大品种出来。

　　疫苗业务在收购南京天邦之后，圆环等大品种能够保持较快的增长;同时公司自身疫苗研发业务通过收取技术转让费的形式推动疫苗研发良性发展。智慧大北农项目提升客户黏性。公司大力打造智慧大北农项目，通过猪管网、养殖学院、行情宝以及微信养猪等为养殖户提供养殖信息及养殖服务。通过进销财实现电子化交易，提升经销商客户的资金使用效率。公司通过对新技术的使用，提升对现有资源网络及资金的利用效率，将大大提高公司经销商及客户的黏性，提升公司长期的核心竞争力。

　　盈利预测及估值。在行业低迷的情况，公司采取全面收缩，夯实打牢的经营策略，虽然短期内会对公司的销量增速造成一定影响;但是却为公司的内部管理、财务资源打下坚实的基础，具有长痛不如短痛的效果，为行业转暖时公司的高速腾飞打下坚实的基础。我们下调2014-2016公司EPS至0.52,0.65与0.80元，对应PE为21.8，16.9与13.9倍，暂下调至“增持”评级。

　　风险提示。重大疫情风险。